jueves, 4 de julio de 2013

No se trata de rebajar el dividendo, sino de eliminarlo

En el año 2009, cuando las cosas empezaban a ir mal pero ni por remoto asomo nadie, incluido yo, pronosticaba lo que realmente ocurriría hasta hoy, empecé a tener la sospecha de que uno de los elementos sacramentales del prototipo estándar de inversor nacional, corría el riesgo de venirse abajo. Estoy hablando del dividendo.

En España se le tiene un respeto sacramental a eso de repartir las ganancias, lo cual dicho así puede sonar al plan de reparto del botín tras un atraco precisamente a un banco, y lo digo sin segundas. A mi personalmente los dividendos no me satisfacen de manera particular pues comparto la idea que Miller&Modigliani defendían al afirmar que el dividendo ni destruye ni crea valor, más bien genera indiferencia.

Siempre he creído que la preferencia de las empresas debería ser su propio negocio porque eso es lo que realmente crea valor, de tal manera que la acumulación de reservas facilita disponer de fondos para crecer cuando haya oportunidades y éstas ofrezcan rentabilidad superior a nuestro coste del capital.

¿Es por ello malo del dividendo?

No necesariamente, pero en mi opinión, creo que la reinversión de beneficios se aproxima más al concepto de retorno ideal para un accionista que el mero reparto de la caja, que es a lo que se está acostumbrado. Igualmente, muchos inversores todavía no entienden muy bien que el dividendo se paga realmente con la disponibilidad de efectivo y no tanto con la generación de beneficio, algo que sí es más cierto en el medio y largo plazo pues es lo que lo sostiene. Comprenderán que con visiones tan cortoplacistas como las actuales, hablar de sostenibilidad es complicado.

Linde “recomienda” rebajar el pay-out al 25%.

La propuesta no vinculante dada desde el Banco de España, como lo fue la de no extra tipar los depósitos allá por enero, encierra un mensaje que se puede interpretar de muchas maneras. Para mí sólo de una: “queridos bancos, antes de que sigan incumpliendo objetivos y con la amenaza permanente de las ampliaciones de capital sobre sus cabezas, es preferible que dejen de abonar dividendos aunque éstos sean en cromos y se centren en reforzar orgánicamente sus fondos propios”.

En esa iba mi reflexión hace cuatro años cuando veía que la carrera de la morosidad no era un sprint sino que era de fondo y estaba encaminada a batir registros, cosa que todavía hoy pienso. Santander por ejemplo ha mantenido su dividendo en los últimos cuatro años mientras que su beneficio se ha reducido un 75% desde su máximo histórico en 2007 período en el que ha incrementado su base accionarial en un 65%, con la consiguiente dilución al accionista. Eso para que digan luego dicen que los bancos están “tirados” de precio.

¿Deberían por tanto rebajar sus ratios de dividendo sobre beneficio?
Indudablemente sí. Desde la circular del Banco de España en relación a la remuneración del pasivo, el efecto de rebajar el coste está repercutiendo notoriamente en su margen de intereses. Según un informe de Citi Research, la ganancia de márgenes en nuevo negocio podría haberse incrementado entre 100 y 120 puntos básicos, proporción similar de recorte a la que se está viendo en el coste del pasivo. Si los bancos, sobre todo las cajas, no hubieran estado preocupados por defender sus cuotas con una absurda guerra de pasivo, estaríamos hablando de otros márgenes este año sin duda alguna.

Eso mismo ocurriría con un movimiento similar en los dividendos. El efecto sobre la acción es evidente que sería traumático, pues no olvidemos lo castigadas que ya están, pero necesario. Lo mismo habría ocurrido hace cuatro o cinco años si en un movimiento conjunto la banca hubiera apoyado esa idea.



Durao barroso ya pidió suprimir el dividendo en octubre de 2011, y el FMI lo reclama desde hace tiempo como parte del proceso de reestructuración bancaria.

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