La gran ilusión monetaria soporta los mercados pero lo que realmente los sustenta es el miedo

De nada se ha de tener tanto miedo como del miedo. (Franklin D. Roosevelt)

Vivimos una época en la que el miedo se ha convertido en un activo más. Tiene su precio, se negocia y se valora. Miedo a revivir el pasado, miedo a lo que deparará el futuro. Los agentes lo intercambian como un activo más. Los que tienen aversión para cubrirse, los que no para sacar partida de los que sí. Así ha funcionado esto cuando aparece ese comportamiento del inversor y se hace extensivo a casi todos.

El gran temor ahora mismo es al movimiento que se puede ir generando en torno a la deuda. El Treasury (ver gráficos inferiores) ha iniciado un cambio que empieza a poner nervioso a más de uno ante la posibilidad cada vez más cercana de que la Fed, ahora sí, esté ante una inminente salida de su política monetaria. Viendo la curva americana, el diferencial abierto en el largo plazo -en un mes +30pb cuando en los cuatro meses anteriores apenas se movió- confirma una posibilidad con la que coincido. No sé si será en el último trimestre o el primero del año que viene, pero lo cierto es que la economía americana está emitiendo un mensaje de cambio en su política monetaria.  

Eso que debería apuntalar el movimiento ya iniciado a finales de año de rotación de la renta fija hacia la renta variable, para muchos ahora no está tan claro básicamente por el miedo a errar en el timing. Prueba de ello es que en el último mes el SP500 no se ha movido un ápice. Después de sus máximos y con en el actual multiplicador normalizado de beneficios en su media histórica, difícilmente podría justificar un nuevo giro a máximos que se pueda catalogar como sostenible. De hecho, son la renta variable europea y la japonesa las que más se han movido. Una porque no sabe qué hacer, hay un excesivo miedo a equivocarse, y la otra por temor simplemente a que su propia política expansiva sea errónea o ineficaz, y los asiáticos tienen mucho miedo a quebrar la confianza sabiendo precisamente de dónde vienen. 

Y es que la política del Banco de Japón, preocupa y mucho. Al menos a mí personalmente. Su ultra expansiva política monetaria parte de un error conceptual, que es buscar la inflación antes que el crecimiento. Es cierto que la economía creció un 4,1% en el primer trimestre pero gracias a un sector público que sigue siendo el motor del crecimiento, a una devaluación sin complejos de su divisa, pero lo más importante, sin generar la inflación esperada en el consumo.

El dinero es evidente que está saliendo de Japón buscando rentabilidades. Lo cual no necesariamente tiene que ser bueno salvo para los ultra alcistas. Los bullish del corto plazo  están encantados porque ven como los yenes vendedores han estado comprando activos en otras divisas, impulsando los precios de la deuda y de la renta variable.

El GPIF, el mayor fondo de pensiones público del mundo, ha realizado un cambio que ni dos décadas de estancamiento económico ni un estallido nuclear han sido capaces de provocar, hasta que llegó Abe con su “abenomic”. El peso de los bonos japoneses sufrirá un cambio histórico en el medio plazo para reducir su peso 7 puntos porcentuales hasta el 60%. Las acciones locales también bajarán su peso hasta el 11%. ¿A dónde irán esos ocho puntos diferenciales? Pues a bonos foráneos y renta variable, preferentemente europeos. Estamos hablando de un fondo que gestiona 1.3 billones de dólares aproximadamente, por lo que extrapolando un poco las cifras podríamos estar hablando de unos cien mil millones de euros que buscando “gangas” en Europa.

¿Y por qué todo este movimiento?

Porque a nivel global, hoy se busca desesperadamente yield, y eso comporta un riesgo porque hay miedo inherente a tomar decisiones y, porque a pesar de las señales, nadie tiene claro que haya que salirse del refugio que hasta el momento han supuesto los bonos más conservadores. Por eso, esos activos llamados core están tensionando a mucha gente. Ahora mismo la gran mayoría no sabe en qué escenario moverse. Los alemanes han levantado una polvareda tremenda sobre la validez de la OMT para concluir que no saben qué jurisdicción es la válida mostrando una considerable división en su aceptación como mecanismo de actuación por parte del BCE. La historia de siempre pero más enfangada si cabe. Eso sí, se añade algo de humo a la niebla no sea que la burocracia vaya a ayudar y se equivoque.

Miramos lo ocurrido en las últimas semanas en la deuda periférica (ver gráfico del 10 años español) y volvemos a la palabra miedo. España tardó segundos en sacar pecho de la escasa macro que sopla a favor lo cual mosquea mucho a los que tenemos que gestionar el dinero pues somos los que asumimos las responsabilidades.

Estamos abriendo una peligrosa ventana de incertidumbre, como no puede ser de otra manera en Europa. No sé si es una cuestión de división o de falta de consenso, pero lo que sí percibo es una evidente dosis de nerviosismo. En otras palabras, por enésima vez en cinco años, nadie sabe hacia dónde vamos. 

Este artículo fue publicado en El Confidencial el 13 de junio de 2013